EDF : Peu de maîtrise

Analyse du 17/01/2012 | 08:50

Eligible au PEA / SRD : OUI / OUI EURONEXT PARIS Electricité

Forces : Faibles coûts de production, expérience ancienne en matière de nucléaire

Faiblesses : investissements majeurs à venir, situation financière lourde

Raisons de la Recommandation :

L’objectif de cours de 38 à 41 € que nous avions avancé fin décembre 2010 n’a jamais été atteint, au contraire, l’action a poursuivi et accéléré sa glissade depuis jusqu’à coter 17 / 18 € à l’automne, son niveau le plus bas, celui où elle se trouve encore actuellement. Il faut dire qu’entretemps, un certain nombre d’évènements se sont produits, dont le tremblement de terre au Japon, avec ses conséquences sur le nucléaire, est le plus important.

Alors que la société s’apprêtait à devenir l’un des acteurs majeurs de la filière, en nouant des partenariats, l’accident survenu à la centrale de Fukushima ne pouvait pas ne pas avoir un impact sur ce métier, et par ricochet, sur la perception qu’ont les investisseurs de la société. Outre la décision prise par certains pays de quitter le nucléaire, il a mis en avant la nécessité de renforcer la sécurité des centrales, d’étudier leur amélioration, voire leur démantèlement, ce qui induit nécessairement des délais et des coûts surtout, qui font l’objet d’estimations incertaines. Les études, la réalisation de ces mesures, restent difficiles à appréhender avec exactitude, elles dépendront de ce qui sera finalement retenu et imposé ; cela prendra du temps, mais il semble bien que l’unité de mesure soit le milliard d’euros ; ainsi, en matière de démantèlement, la société a prévu des charges à hauteur de 22 Md€, ce qui donne une idée des besoins de financement. A titre d’exemple, les nouvelles procédures de sécurité sur le chantier de construction de l’EPR de Flamanville ont allongé de plusieurs mois le retard de son exécution, retard maintenant estimé à deux ans, et ce chantier est désormais évalué plus près de 6 md€ à comparer aux 3,3 initialement estimés. Tout ceci n’empêche pas malgré tout la direction de maintenir ses ambitions dans le nucléaire, puisqu’elle a prévu d’y doubler ses investissements.

Elle ne néglige évidemment pas pour autant les autres formes d’énergie ; ainsi au printemps elle a repris, pour environ 1,5 md€, la totalité du capital de sa filiale EDF Energies Nouvelles, ce qui lui apportera, outre une bonne implantation internationale, des relais dans les énergies renouvelables, puisque sa filiale est présente dans le solaire et l’éolien. Pour le groupe, avec l’hydraulique, la part de ces énergies devrait représenter de 20 à 25 % des capacités à l’horizon 2020 selon le management, ce qui ramènerait la part du nucléaire de 55 à 50 % à cette date, tandis que le gaz et le charbon resteraient vers 25 %.

Dans cette perspective, tout récemment la société vient également enfin de prendre le contrôle de l’électricien italien Edison, pour lequel les négociations ont couru sur plusieurs années ; le groupe renforce avec cette opération sa capacité installée, il obtient deux centrales hydrauliques, et compte faire de cette société italienne son pôle de développement dans le gaz ; sur un plan géographique, l’Italie devient le troisième pays du groupe, derrière la France et la Grande Bretagne.

Objectifs de cours :

La société se trouve prise dans un ensemble de contraintes, qui vont des normes règlementaires de plus en plus strictes et qui sont imposées de manière souvent brutale et inattendue, à des décisions administratives qui bloquent certains projets, des retards sur des chantiers du fait de sous-estimations lors de leur élaboration, sans oublier évidemment la présence des pouvoirs publics qui décident unilatéralement des prix de vente de la production, notamment en les plafonnant , lorsqu’ils se décident à le faire. Ces décisions se font au détriment des marges, ce n’est jamais satisfaisant pour une entreprise, quel que soit son métier.

Mais ce qui pèse aussi sur le cours de l’action, c’est la volonté de la direction de distribuer une part importante de ses résultats, à hauteur de 55 % environ. C’est ce qu’elle avait fait l’an dernier, où elle avait calculé le montant de son dividende à partir de son résultat courant, sans tenir compte des provisions exceptionnelles qu’elle avait dû passer ; la somme distribuée représentait alors le double de son résultat net ; il est vrai que l’Etat actionnaire très majoritaire a besoin de fonds, mais l’on peut se demander, au regard des investissements prévus, où l’entreprise va trouver les capitaux pour assurer durablement cette rémunération. Pour l’exercice 2011 les prévisions de croissance de l’excédent brut d’exploitation ont été confirmées, ce qui fait dire au management que le dividende sera « au moins équivalent » à celui de l’an dernier. Sur la base d’un cours de 18 €, le rendement devrait donc être au minimum de 6,39 %.

Malgré cette rentabilité, au vu de cette situation complexe sur laquelle la direction n’a que peu de maîtrise, nous préférons conseiller de rester à l’écart de la valeur, même si sa capitalisation peut sembler bien faible ; forcément des rebonds se produiront, mais tant que la société ne maîtrisera pas pleinement son destin, même à 18 €, nous préférons rester à l’écart, d’autant qu’une échéance électorale approche, qui pourrait bien avoir aussi des conséquences sur le groupe.


Marc Bouche
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