SAINT GOBAIN : Moins vulnérable

Analyse du 20/10/2011 | 09:15

Eligible au PEA / SRD : OUI / OUI EURONEXT PARIS Matériaux et accessoires de construction

Forces :Recentrage sur l’habitat et l’efficacité énergétique, développement en Asie
 
Faiblesses :Portefeuille d’activités large, tributaire du cycle de la construction
 
Raisons de la Recommandation :
 
Les crises ont ceci de bon qu’elles obligent les managements à réfléchir aux axes de développement et à définir des stratégies adaptées aux changements de leur environnement. Saint Gobain en est un bon exemple, qui mène depuis quelques trimestres une stratégie de recentrage autour de trois grands axes, les produits pour la construction, la distribution pour le bâtiment et les matériaux innovants, avec un thème porteur, celui de l’habitat orienté vers plus d’efficacité énergétique et le photovoltaïque.
 
Peu présent sur les marchés émergents où la croissance de la construction et du bâtiment est la plus forte, il vise à se positionner sur l’amélioration de l’habitat, qu’il s’agisse de rénovation ou de constructions neuves. Dans les deux cas, il s’agit de produits dont les prix sont rémunérateurs, produits davantage destinés aux pays matures, où les pouvoirs d’achat sont plus élevés, qu’aux pays émergents, dont les besoins sont tournés d’abord vers des équipements de base. C’est dans les pays occidentaux que les marges seront les meilleures, c’est ce que vise le groupe à l’horizon 2015, avançant une croissance interne de 6 % par an, avec par conséquent une amélioration de sa rentabilité.
 
Mais ce projet a subi un contretemps, avec le report au dernier moment de l’introduction en bourse de sa filiale de conditionnement Verallia, numéro deux mondial de l'emballage en verre, en raison de conditions de marché que le groupe ne jugeait pas favorables, bien que la demande ait été importante. Au regard de ce qui s’est passé cet été sur les marchés, cela valait probablement mieux. Ce qu’il fait qu’il n’est pas encore totalement en phase avec son plan stratégique, pour l’instant.
 
Après un exercice 2010 qui a renoué avec le redressement des comptes, le retour de la marge opérationnelle à plus de 7 %, il reste confiant pour cette année ; au premier semestre, le chiffre d’affaires a progressé de 6,9 % à 20,9 Md€, le résultat opérationnel de 21 % à 1,45 Md, et le résultat net courant, c'est-à-dire hors dépréciations, provisions et plus ou moins values, de 55 %, à 900 m€. A l’occasion, le management avait maintenu ses objectifs pour tout l’exercice, mais il faudra voir si le troisième trimestre ne souffre pas d’un ralentissement que certains commencent à constater. Il ne faudrait pas en effet que la croissance redevienne trop faible, les activités liées au bâtiment sont toujours cycliques, même si elles concernent l’amélioration de l’efficacité énergétique ; aux Etats-Unis l’activité reste encore à la peine, et enfin, la hausse des prix des matières premières est toujours un handicap pour le groupe. Il n’en demeure pas moins qu’il se trouve dans une bien meilleure situation qu’en 2008 – 2009, moins vulnérable, avec un endettement réduit, un abaissement de ses coûts obtenu grâce à des économies réalisées pour plus de 2 Md€, ce qui l’avait autorisé à relever son dividende de 15 % l’an dernier, à 1,15 €.
 
Par ailleurs, il faut noter que les relations se sont normalisées avec son premier actionnaire, le groupe Wendel, qui de son côté a traité ses propres problèmes et peut donc envisager son investissement à plus long terme. Sa participation au capital ne devra pas dépasser 21,5 %, et il  « ne s’associera pas à une offre publique qui ne sera pas approuvée par le conseil d’administration de Saint-Gobain ». La stratégie développée ayant été validée par Wendel, le groupe peut s’y consacrer pleinement.
 
Objectifs de cours:
 
Le cours n’a pas fait grand-chose depuis un an bien qu’il soit allé jusqu’à 45 € entretemps, pour saluer le redressement des marges. Mais avec les craintes sur les dettes souveraines puis celles sur le ralentissement qui pourrait se transformer en récession, logiquement, il est revenu en arrière. Les estimations de la place font état d’un fort effet de levier sur les résultats, puisque le bénéfice par action estimé pour cette année est de 3,35 € et de 3,80 pour 2012 contre 2,13 l’an dernier, mais il ne faudrait évidemment pas que la conjoncture se détériore trop au cours des prochains mois.
 
Un investisseur qui écarte cette hypothèse peut regarder à nouveau la valeur pour une deuxième tentative, le travail de fond fourni par le management devrait finir par aboutir. Revenue à 33 €, l’action dispose à nouveau d’un potentiel d’appréciation à quelques mois intéressant, avec comme objectif les 40 – 45 € de ce printemps, avant que les craintes sur les dettes ne provoquent le repli que l’on sait.


Marc Bouche
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